Liquidität durch vorrangige CLOs: eine Anlageklasse für sich

Konsistenter, robuster Sekundärmarkt - genau dann, wenn es darauf ankommt

Unterstützt durch Dutzende globaler Händler und Market Maker verzeichnen vorrangige CLO-Tranchen (d. h. jene mit Ratings von AAA und AA) unter verschiedenen Marktbedingungen ein beständig solides Handelsvolumen an den Sekundärmärkten. Daher dienen vorrangige

CLO-Anleihen häufig als wichtige Liquiditätsquelle, vor allem in Phasen, in denen die Märkte unter Druck stehen und der Handel mit vorrangigen CLOs gewöhnlich zunimmt (Abbildung 1), was ihre Liquidität unterstreicht.

Abbildung 1

Handelsvolumen vorrangiger CLOs nimmt in Stressphasen traditionell zu (tägliches CLO-Volumen gemäß TRACE, Stand: 30. September 2025)

Während der pandemiebedingten Umwälzung 2020, als die meisten festverzinslichen Märkte erstarrten, handelten die US-amerikanischen AAA-CLO-Tranches weiterhin aktiv, was sie zu einem der wenigen Vermögenswerte machte, die Investoren mit transparenten Marktbewertungen leicht verkaufen konnten. Die gleiche Dynamik wiederholte sich während der regionalen Bankenkrise und erneut Anfang 2025 während der durch die US-Zoll verursachten Verlagerungen. Europäische AA-CLOs wurden während der LDI-Krise 2022 im Vereinigten Königreich ähnlich getestet und erwiesen sich dort ebenfalls als zuverlässige Liquiditätsquelle in einem volatilen Marktumfeld. Darüber hinaus zeigten Senior CLO-Tranches in den letzten zehn Jahren eine geringere Preisvolatilität – sowohl absolut als auch relativ – bei Dislokationen (Abbildung 2).

Abbildung 2

Die Senior-CLO-Spreads sind über Marktdislokationen und Kreditzyklen hinweg stabil geblieben

Betrachtet man ein neueres Beispiel: Vor der zollbedingten breiten Marktvolatilität im April handelten die Spreads auf vielen CLO-Tranches nahe historischen Tights, da die Kreditkurven flach blieben. Als im April die Tarifbedenken aufkamen, verbreiterten sich die Spreads und die Kreditkurven wurden steiler. AAA-CLOs erwiesen sich erneut als am widerstandsfähigsten und übertroffen die niedriger bewerteten Tranches. Angesichts des minimalen Kreditrisikos in AAA-CLOs war die Spread-Erweiterung in diesem Segment weitgehend technisch, da Investoren, die Liquidität suchten, auf die Anlageklasse setzten.

Abbildung 3

Da das Handelsvolumen der Senior-CLOs steigt, bleibt die Spread-Volatilität historisch unverändert

Nachdem sie diese Markt-Stresstests bestanden haben, ziehen Senior CLOs weiterhin mehr Aufmerksamkeit von Vermögensmanagern auf sich, die Teile ihres Portfolios mit liquiden festverzinslichen Lösungen ergänzen wollen, die risikobereinigte Renditeprämien bieten. Unterdessen haben CLO-ETFs – die nur etwa drei Prozent des gesamten Marktes von über 1 Billion US-Dollar – in den letzten Jahren ein bemerkenswertes Wachstum erlebt (Abbildung 4). Noch in einem frühen Stadium sind die CLO ETFs bereit, die Senior-CLO-Käuferbasis weiter zu erweitern.

Abbildung 4

CLO-ETFs erweitern die Investorenbasis der Senior-CLOs

Wie viel Handel findet also tatsächlich statt?

In den USA wurden im vergangenen Jahr mehr als 230 Milliarden US-Dollar auf dem Sekundärmarkt gehandelt, was mehr als 20 % des gesamten US-CLO-Marktes entspricht. Darüber hinaus überstieg die Bruttoemission im US-Primärmarkt 544 Milliarden US-Dollar, was zu über 3 Milliarden US-Dollar täglich auf Primär- und Sekundärmärkten führte.

TRACE-Daten sind in europäischen Märkten nicht verfügbar, aber BWIC-Aktivitäten in europäischen CLOs liefern einen Indikator für das Sekundärmarktvolumen. Wir schätzen, dass etwa 25 % des Handels auf BWIC stattfinden, daher gehen wir davon aus, dass das europäische Sekundärhandelsvolumen im vergangenen Jahr bei etwa 65 Milliarden Euro lag. Das bedeutet eine Umsatzrate von etwa 25 % für den breiteren europäischen CLO-Markt. Diese Sekundärmarktaktivität, zusammen mit weiteren 125 Milliarden Euro am europäischen CLO-Primärmarkt, bedeutet ein Gesamtvolumen des täglichen Handelsvolumens von etwa 750 Millionen Euro pro Tag (siehe Abbildung 5 für eine Aufschlüsselung der monatlichen Primär- und Sekundärvolumen).

Insgesamt heben beträchtliche US- und europäische Volumina die Tiefe des globalen CLO-Marktes hervor und zeigen, dass CLOs weit davon entfernt sind, statische, Buy-and-Hold-Instrumente mit begrenzter Liquidität zu sein. Im Gegenteil, dieser anhaltende Umsatz über Marktzyklen hinweg unterstreicht die bedeutende Liquidität, die CLO-Schuldeninvestoren zur Verfügung steht.

Abbildung 5

Globale Märkte sind eine Quelle der CLO-Liquidität

Strukturiert für Liquidität in allen Marktumgebungen

Als eines der liquidesten festverzinslichen Instrumente beruht die historische Fähigkeit von senioren CLO-Anleihen, in nahezu allen Marktumgebungen handelbar zu bleiben, teilweise auf ihrer hohen Seniorität in der Kapitalstruktur und starken strukturellen Schutzmaßnahmen. Ein wichtiger Schutz bei CLOs ist der Overcollateral-Ization-Test (OC), der das Verhältnis von zugrunde liegenden Darlehensvermögen zu ausstehenden Schulden misst, um eine ausreichende Unterstützung für die Struktur sicherzustellen. Stress im Darlehenspool, wie Zahlungsausfälle oder Herabstufungen, kann dieses Verhältnis unter das erforderliche Niveau drücken.

Wenn das passiert, wird Geld, das normalerweise zu niedrigeren Tranchen fließen würde, stattdessen umgeleitet oder "gefangen", um die Senior-Tranche herunterzuzahlen. Dieser Selbstheilungsmechanismus, der in Stressphasen an Senior-Investoren Geld zurückgibt, erhöht sowohl die Liquidität als auch den Schutz (siehe Abbildung 6 für ein Beispiel eines OC-Tests).

Über die Vorteile der Portfolioliquidität hinaus können Tranchen von Senior-CLOs die risikoadjustierten Renditeerwartungen verbessern und langfristig helfen, die Kreditqualität des Portfolios aufrechtzuerhalten oder zu verbessern. Seit mehr als einem Jahrzehnt sind die Kreditratings von CLOs – insbesondere der Senior Tranches – durch Kreditzyklen sowie mehrere größere Marktverlagerungen und makroökonomische Ereignisse stabil geblieben.

Wichtig ist, dass dieses Merkmal zwar für alle Schuldner von Vorteil ist, aber historisch gesehen AAA-CLOs am meisten zugutekam, da sie während Marktstress eine Rückzahlung der Kapitalzahlung von 100 $ (par) erhalten. Wenn die Tranchen untergeordneter werden, verflüchtigt sich der Nutzen schnell, was zu unterschiedlichen Liquiditätsprofilen führt. Während die Liquidität in Senior-Tranches recht robust ist, haben Mezzanine-Tranches ein anderes Liquiditätsprofil.

Aufgrund ihrer strukturellen Schutzmaßnahmen, konstanter Sekundärmarktliquidität und Portfoliovorteile sind Senior CLOs über mehrere Marktzyklen hinweg eine gängige Allokation in den festverzinslichen Portfolios von PGIM geblieben. Unser Team verwaltet seit fast zwei Jahrzehnten Senior-CLO-Tranches in Kundenportfolios. Heute herrscht eine breite, unternehmensweite Überzeugung von CLO-Investitionen, wobei strategische Allokationen für viele unserer maßgeschneiderten und sektorübergreifenden Strategien festgelegt wurden.

Abbildung 6

Großer Marktstress und Kreditereignisse lösten während der Finanzkrise OC-Testfehler aus