Der Stand der Verbriefung
19. März 2025
PGIM Fixed Income untersucht den Rückenwind hinter dem US-Sektor für verbriefte Produkte.
Der US-amerikanische Sektor für verbriefte Produkte befindet sich in einem Wandel, der die Grenzen zwischen traditionellem Banking und strukturierten Finanzierungen verwischt. Da Finanzinstitute zunehmend öffentliche und private Kredite integrieren, expandiert der Sektor auch über die Grenzen der USA hinaus, mit einem bemerkenswerten Anstieg grenzüberschreitender Transaktionen. Gleichzeitig prägen unmittelbarere Bedenken wie Bewertungen, Verbrauchergesundheit, KI-bezogene Investitionen und Zölle die Diskussionen der Marktteilnehmer über die verschiedenen Anlageklassen des Sektors. Erfahren Sie mehr über diese Dynamiken und was sie für die Zukunft der Verbriefung bedeuten.
WESENTLICHE ERKENNTNISSE
- Bewertungen waren ein zentrales Thema, wobei sich die Teilnehmer einig waren, dass die Spreads im gesamten Sektor eng sind.
- Es besteht nach wie vor ein starker Wunsch, Chancen zu erschliessen, insbesondere bei privaten Transaktionen im Asset-Based-Finance-Stil (ABF).
- Es wird erwartet, dass sich die Emissionen in allen Sektoren in hohem Tempo fortsetzen werden (Abbildung 1).
- Neben dem Angebot und den ABF-Chancen wurden auch einige wichtige Kredittrends erörtert, da die Performance von Verbraucherkrediten bei ABS nach wie vor eine Herausforderung darstellt, während CLO-Manager den Umgang mit Zöllen und anderen politischen Initiativen der Regierung beschrieben.
ABBILDUNG 1
Es wird erwartet, dass die Emissionen in allen Sektoren stark bleiben werden ($bn)
Quelle: JP Morgan zum 28. Februar 2025
CLOs: Selektivität ist der Schlüssel bei historischen Emissionen
Der CLO-Markt kämpft mit einem historischen Emissionsniveau, und die Branche konzentriert sich auf die operativen Herausforderungen auf diesem Emissionsniveau.
Die Manager konzentrieren sich weiterhin auf die Beschaffung von Vermögenswerten, was sich als Herausforderung erwiesen hat. Bis zur Belebung der M&A- und LBO-Aktivitäten wird erwartet, dass das Angebot an Leveraged Loans aus Dividenden-Rekapitalisierungen und Refinanzierungen von Privatkreditgeschäften stammen wird.
Angesichts der zunehmenden wirtschaftspolitischen Unsicherheit (Abb. 2) prüfen die Manager ihre Portfolios, um das Engagement in Emittenten zu identifizieren und zu reduzieren, die tarifären und staatlichen Effizienzrisiken ausgesetzt sind. Branchen, die am stärksten von Zöllen betroffen sind, weisen in der Regel keine grossen Allokationen in CLOs auf.
ABBILDUNG 2
Die Unsicherheit in der US-Politik nimmt weiter zu
Quelle: Federal Reserve Bank of St. Louis, zum 3. März 2025. Index der wirtschaftspolitischen Unsicherheit für die USA (USEPUINDXD)
CMBS: Rechenzentren stehen im Mittelpunkt
Trotz der jüngsten Schlagzeilen rund um DeepSeek und die Kündigungen von Mietverträgen von Microsoft bleibt die Stimmung in Bezug auf die Fundamentaldaten von Rechenzentren positiv (Abb. 3). In Bezug auf die Auswirkungen von DeepSeek äusserten die meisten Marktteilnehmer die Ansicht, dass die gesteigerte Kosteneffizienz zu einer höheren Nachfrage führen wird. Die Stromversorgung ist nach wie vor der Haupteinschränkungsfaktor für die Neuversorgung, da mehrere Betreiber die Vor-Ort-Erzeugung als Überbrückungslösung in Betracht ziehen.
Der Kapital- und Finanzierungsbedarf in diesem Sektor wächst weiter. Die Betreiber haben bisher eine Vielzahl von Finanzierungsstrukturen genutzt, darunter ABS, CMBS, Projektfinanzierungen, gewerbliche Immobilien, die mit sauberer Energie (C-PACE) bewertet wurden, und private Syndizierungen. Mit der jüngsten Ausweitung der Geschäfte mit CMBS-Rechenzentren ist die ABS-Ausführung weitaus günstiger geworden.
BAUCHMUSKELN: Die Kreditvergabe bleibt wettbewerbsfähig
Die Leistung von Verbraucherkrediten ist nach wie vor schwierig, und es gibt keinen klaren Treiber für eine Verbesserung. Die meisten Kreditgeber diskutierten, ihre „Kreditbox“ zu verengen, um die Underperformance der Kreditvergaben in den Jahren 2022 und 2023 zu beheben.
Die Emission dürfte stark bleiben (Abb. 3), da von Betreibern, die eine Diversifizierung der Finanzierung anstreben, ein stetiges Angebot an privaten Möglichkeiten erwartet wird. Andere Betreiber sind bestrebt, die traditionelle ABS-Emission auszuweiten, um private Finanzierungen und Lager in der Frühphase zu ergänzen.
ABBILDUNG 3
Starker Anstieg der weltweiten Nachfrage nach Rechenzentrumskapazität erwartet (Gigawatt)*
Quelle: McKinsey, per 29. Oktober 2024. *Drei Szenarien, die die oberen, niedrigen und mittleren Nachfrageschätzungen zeigen, basierend auf der Analyse der Trends bei der KI-Einführung , dem Wachstum der Lieferungen verschiedener Arten von Chips (anwendungsspezifische integrierte Schaltkreise, Grafikprozessoren usw.) und dem damit verbundenen Stromverbrauch sowie den typischen Rechen-, Speicher- und Netzwerkanforderungen von KI-Workloads. Der Bedarf wird anhand des Stromverbrauchs gemessen, um die Anzahl der Server widerzuspiegeln, die eine Einrichtung aufnehmen kann.
Die Renditen von Bankkarten sind nach wie vor relativ hoch, und die Herausforderer versuchen, den profitablen Markt von 1 Billion US-Dollar zu knacken. Selbst ein kleiner Rückzug der Banken würde eine beträchtliche Chance bieten. Die Buy Now, Pay Later (BNPL)-Kreditgeber werden die Banken jedoch für das gleiche Kundengeschäft herausfordern.
Banken konkurrieren zunehmend mit Investoren um Kreditmöglichkeiten (z. B. Flottenverbriefungen, Verbriefungen für ganze Unternehmen, Ausrüstung, Flugzeuge), was die Spreads komprimieren und das verfügbare Angebot einschränken könnte.
Der Handels-/Unternehmenssektor weist keine spezifische Schwäche nach Branchentyp auf, und die Kreditgeber meiden die Kredite mit der geringsten Qualität innerhalb der Branchen.
Das Kreditvergabevolumen von Emittenten ist im Allgemeinen stetig gestiegen, und die Leistung hat sich nicht verschlechtert, mit Ausnahme ausgewählter Emittenten von firmeneigenen Finanzausrüstungen mit Engagement in der Agrarwirtschaft.
RMBS: Hypotheken halten sich
Das Interesse der Versicherungsgesellschaften an Hypothekenkrediten zeigt sich besonders deutlich bei ganzen Hypothekendarlehen für Wohnimmobilien.
Hypothekenkreditinvestoren beobachten den Anstieg der Zahlungsausfälle bei nicht qualifizierten Hypotheken (QM), die hauptsächlich auf die niedrigeren FICO- und Cash-out-Refi-Kohorten zurückzuführen sind. Diese führen jedoch nicht zu wesentlichen Verlusten aufgrund niedriger Loan-to-Value-Ratios und eines starken Immobilienmarktes.
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