Mentre le banche centrali globali diversificano la loro esposizione agli asset statunitensi, l'aumento dell'allocazione all'oro solleva interrogativi sulla sensibilità delle loro riserve ai prezzi dell'oro e sulle conseguenti ramificazioni politiche. Sebbene le banche centrali siano collettivamente sulla buona strada per acquistare 1.000 tonnellate per il quarto anno consecutivo, riteniamo che per la maggior parte dei mercati emergenti l'impennata dei prezzi dell'oro, e non l'aumento delle riserve fisiche, sia stata la principale causa dell'aumento delle riserve auree.1 In questo contesto, osserviamo anche che in caso di un improvviso e brusco calo dei prezzi dell'oro, La copertura delle riserve e la liquidità delle banche centrali dei mercati emergenti dovrebbero continuare a offrire riserve sufficienti contro i rischi esterni.
Le statistiche sulle riserve delle banche centrali indicano un aumento delle allocazioni auree negli ultimi trimestri, poiché le istituzioni hanno accumulato oltre 1.000 tonnellate di oro in ciascuno degli ultimi tre anni, rispetto alla media di 400-500 tonnellate del decennio precedente.2 Secondo le narrazioni di mercato e le indagini, si prevede che le riserve auree aumenteranno nei prossimi 12 mesi, poiché le banche centrali indicano il desiderio di allocare di più all'oro, date le crescenti preoccupazioni per il commercio. e il ruolo del dollaro USA nel sistema finanziario globale. Ciò aumenterebbe la loro esposizione ai cali di prezzo se i fattori contestuali (ad esempio, le preoccupazioni commerciali) si dissipano.
Tuttavia, la nostra analisi getta un po' di acqua fredda sull'idea di una corsa all'oro da parte delle banche centrali. Per la maggior parte delle banche centrali dei mercati emergenti che abbiamo analizzato, la crescita delle riserve auree dichiarate tra il 2022 e il 2024 è stata prevalentemente il risultato di aumenti dei prezzi piuttosto che di nuovi acquisti.
Per contestualizzare, la Figura 1 illustra la variazione delle attività estere, compreso l'oro, per 40 paesi dei mercati emergenti tra il 2022 e il 2024 e il conseguente indice di liquidità.3
FIGURA 1
Attività estere e indici di liquidità (%)
Le banche centrali di solito detengono l'oro come copertura contro l'inflazione o per motivi di diversificazione. Anche l'incertezza sul quadro commerciale globale e le sanzioni sono diventate più rilevanti per alcune banche centrali. Le statistiche sulle riserve auree non sono prontamente disponibili per alcuni paesi. Tuttavia, prove aneddotiche suggeriscono che le banche centrali russe e cinesi sono state gli acquirenti più intensi nel cercare di diversificare gli asset in dollari per ragioni sia economiche che geopolitiche. Per altri mercati emergenti, a parte le questioni idiosincratiche, i fattori geopolitici potrebbero giocare un ruolo minore e potrebbero preferire asset più liquidi (Figura 2).
FIGURA 2
Variazioni delle attività estere (%)
Effetti sulla quantità rispetto ai prezzi
Per distinguere tra l'effetto di valutazione e la variazione delle riserve fisiche di lingotti, abbiamo prima effettuato un'analisi statistica dell'aumento delle riserve auree dalla fine del 2022 alla fine del 2024. La Figura 3 mostra i rispettivi contributi delle variazioni della quantità e del prezzo dell'oro alle variazioni percentuali del valore delle riserve auree.
FIGURA 3
Riserve auree suddivise tra quantità ed effetti di prezzo (%)
Come osservato, quasi tutti i paesi analizzati hanno aumentato le loro riserve auree. Tuttavia, è stata la variazione del prezzo dell'oro (non l'accumulo di lingotti) a guidare principalmente questo aumento. Tra gli analizzati, Bolivia, Kazakistan, Filippine e Suriname hanno ridotto le loro riserve di lingotti ma, a causa dell'effetto dei prezzi, il valore delle riserve auree è diminuito solo per la Bolivia.
L'impatto di uno shock del prezzo dell'oro
Poiché le banche centrali guardano sempre più all'oro come fonte di diversificazione, stabilità e copertura contro l'inflazione, riteniamo che l'aumento dei prezzi sia stato il principale fattore che ha portato all'aumento delle riserve auree tra le banche centrali dei mercati emergenti. Ciò solleva interrogativi su come un forte calo dei prezzi dell'oro possa influire sulle riserve delle banche centrali dei mercati emergenti. Questo ci porta alla nostra seconda conclusione, ovvero che sarebbe necessario un movimento estremo dei prezzi per influenzare negativamente la liquidità delle banche centrali dei mercati emergenti e la loro capacità di utilizzare le riserve per ridurre i rischi valutari o di finanziamento esterno.
Per determinare la vulnerabilità di questi paesi emergenti a un brusco calo dei prezzi dell'oro, abbiamo condotto un'analisi statica comparativa sui dati di fine 2024 simulando un calo del 30% e del 60% del prezzo dell'oro (Figura 4).
FIGURA 4
Impatto di uno shock del prezzo dell'oro sulla liquidità
Abbiamo poi esteso la nostra stress analysis alla copertura delle importazioni, ossia al numero di mesi di importazioni coperte dalle attività estere di una banca centrale. Questo rapporto è solitamente calcolato utilizzando le riserve valutarie liquide; quindi, i nostri rapporti sono più alti rispetto, ad esempio, ai rapporti del FMI (poiché le attività estere sono superiori al suo sottoinsieme, le riserve valutarie; Figura 5).
FIGURA 5
Tasso di copertura delle importazioni durante lo shock negativo dell'oro
Il risultato chiave di questo esercizio stilizzato è che, anche in uno scenario più grave e negativo del prezzo dell'oro, molte banche centrali con i maggiori cali assoluti di liquidità mantengono ancora rapporti confortevoli su base relativa. Tuttavia, dobbiamo fare attenzione ai nostri risultati, poiché questo calcolo presuppone che le banche centrali possano vendere il loro oro in caso di crisi e che il valore delle altre attività di riserva non diminuisca in modo significativo. Le banche centrali dei mercati emergenti potrebbero ricorrere all'accumulo di riserve aggiuntive con i mezzi consueti, tra cui, a titolo esemplificativo ma non esaustivo, l'assorbimento degli afflussi valutari relativi al commercio e agli investimenti o l'assorbimento dei proventi delle emissioni valutarie o dei finanziamenti di emergenza.
1 Reuters, "Le banche centrali sono sulla buona strada per il 4° anno di massicci acquisti di oro, dice Metals Focus", 5 giugno 2025.
2 World Gold Council, "Central Bank Gold Reserves Survey 2025", 15 giugno 2025.
3 Definiamo l'indice di liquidità come il rapporto tra le attività estere di una banca centrale e i rimborsi del debito estero a breve termine, più il finanziamento necessario per coprire il disavanzo delle partite correnti.
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