Temi secolari per superare il rallentamento
26 gen 2024
Nell'Outlook per il 1° trimestre del 2024, Jennison Associates prevede un'economia più lenta ma ancora resistente e mette in evidenza le opportunità secolari che possono aiutare a superare il rallentamento.
UN'ECONOMIA IN RALLENTAMENTO CON VENTI DI CODA A SOSTEGNO DELLA CRESCITA
La continua volatilità dei mercati dei capitali ha rispecchiato le realtà economiche e geopolitiche in modi diversi per tutto il 2023. Il ritmo incerto del rallentamento dell'economia statunitense potrebbe essere la più grande sorpresa dell'anno. Il motivo principale è la resistenza dei consumatori di fronte alle turbolenze geopolitiche e macroeconomiche, grazie al basso tasso di disoccupazione, alla solidità dei bilanci e all'aumento dei prezzi delle attività finanziarie. L'incertezza sulla capacità dell'economia statunitense di evitare la recessione rimane un elemento da monitorare nel 2024. Riteniamo che i dati suggeriscano un rallentamento della crescita, ma non una vera e propria recessione. L'allentamento del ritmo dell'inflazione e la riduzione dei costi di finanziamento sono nuovi fattori di sostegno all'attività. I tassi salariali, uno degli ultimi indicatori contrari, in quanto non stanno più aumentando e, in alcuni casi, la retribuzione di base è ora inferiore al picco pandemico. Infine, i profitti delle imprese hanno in generale superato positivamente il periodo post-pandemia, nonostante la spinta della domanda e le perturbazioni della catena di approvvigionamento.
Gli ultimi due anni e più sono stati caratterizzati da un deterioramento dei mercati finanziari determinato da pressioni inflazionistiche storiche e aumenti dei tassi di interesse, seguiti da un rimbalzo dei prezzi degli asset a livelli che, in alcuni casi, hanno raggiunto quasi i massimi. La valutazione ha svolto un ruolo significativo sia nel calo che nel rimbalzo dei prezzi degli asset. Questo periodo è stato difficile, ma molte società a crescita secolare hanno partecipato in modo significativo alla ripresa. Si tratta di società che hanno attraversato questo scenario in condizioni di buona salute finanziaria e operativa.
VIEW SETTORIALI
I mercati azionari hanno registrato un'impennata nel quarto trimestre, in seguito al calo delle aspettative di ulteriori rialzi dei tassi e all'emergere di possibili tagli dei tassi nel 2024. L'annuncio è stato seguito da continue importanti impennate dei mercati dei capitali. Riteniamo che il mercato continuerà a prediligere le aziende con modelli di business asset-light, elevati margini di profitto lordo incrementali, flussi di ricavi basati su abbonamenti, prodotti dirompenti, ampi mercati totali disponibili (total addressable market, TAM) e una rapida crescita organica con grandi opportunità.
INFORMATICA
Dopo un certo arretramento nel terzo trimestre, il settore informatico dell'indice S&P 500 è salito del 17,2% nel quarto trimestre del 2023. Il settore ha chiuso l'anno con un rialzo del 57,8%, ossia con un'impressionante ripresa dopo un deludente 2022. Ciò riflette sia i fondamentali migliori del previsto in un'ampia gamma di modelli di business, sia il miglioramento del contesto macro (in particolare il forte calo dell'inflazione e la buona tenuta dei consumi). Questo contesto ha originato una minore incertezza sul meccanismo di sconto a termine per i titoli azionari a lunga scadenza.
Il 2022 ha generato compressioni dei multipli e revisioni al ribasso degli utili nell’intero settore. Le previsioni degli analisti sui fondamentali di breve termine e sui percorsi di crescita sono state riviste al ribasso in previsione di un ulteriore peggioramento dello scenario macro. Tuttavia, grazie alle opportunità dirompenti offerte dall'intelligenza artificiale (IA) e alla trasformazione digitale dei consumi e delle imprese, la forza sottostante di lungo termine di questi modelli di business e i loro trend secolari di fatturato restano solidi e sono stati confermati dagli utili registrati dall'intero settore nel 2023.
Prevediamo che i casi d’uso e le applicazioni dell’IA generativa si diffonderanno dai fornitori e dagli sviluppatori di tecnologie a un’ampia gamma di settori e società, che utilizzano questi strumenti per migliorare il loro posizionamento competitivo grazie a un miglior tempo di commercializzazione, all’ottimizzazione dei servizi alla clientela e all’accelerazione del processo di gestione dei dati con metodi sempre più sofisticati.
Riteniamo che la continua diffusione dell’utilizzo di dati, informazioni e forme di intrattenimento su un’ampia gamma di dispositivi e applicazioni, oltre ai pagamenti digitali, siano tra le aree che offrono opportunità di lungo termine e ampi mercati disponibili per le società che dispongono delle giuste tecnologie. I comportamenti delle aziende e dei consumatori sono cambiati, e i tassi di adozione e di utilizzo sono in aumento.
SANITÀ
Il settore sanitario dell’indice S&P 500 ha guadagnato il 6,4% nel quarto trimestre, trascinando con sé il rendimento complessivo dell’indice S&P 500, che ha raggiunto l’11,7%. Inoltre, l’indice Nasdaq Biotechnology ha registrato un rialzo del 10,7%. Negli ultimi 12 mesi, il rendimento del 1,9% del settore sanitario ha sostenuto il guadagno complessivo dell’indice S&P 500 del 26,2%.
L’innovazione e la spesa per lo sviluppo di farmaci, il sequenziamento genetico, la raccolta di dati e la fornitura di servizi sanitari stanno accelerando e hanno continuato a crescere dopo il COVID. Il solo mercato statunitense ammonta a circa 4.000 miliardi di dollari e sta crescendo rapidamente. Abbiamo assistito a un livello di sviluppo senza precedenti in alcuni dei mercati totali disponibili più vasti del mondo, tra cui diabete, obesità, malattie cardiovascolari e cancro.
L'utilizzo dell'assistenza sanitaria e le relative procedure sono aumentate dopo il COVID, con un'accelerazione negli ultimi 12 mesi. L'invecchiamento della popolazione, i consumatori più impegnati e i progressi nelle procedure e nei dispositivi tecnologici dovrebbero favorire ulteriori rialzi nel lungo periodo.
L'attività di fusione e acquisizione è notevolmente migliorata sia in termini di numero che di valore in dollari. Sulla base dell'attuale tasso di esecuzione annuo, il 2023 si avvia a essere uno degli anni di fusioni e acquisizioni più vigoroso da oltre un decennio. Riteniamo che la ripresa dell'attività di fusione e acquisizione sia sostenibile, in quanto le aziende biofarmaceutiche a maggiore capitalizzazione e ricche di liquidità continuano a cercare di rimpiazzare la perdita di oltre 200 miliardi di dollari di ricavi derivanti dai farmaci commerciali che dovrebbero uscire dal brevetto nei prossimi anni.
FINANZIARI
Il settore finanziario dell’indice S&P 500 ha generato un rendimento del 14,0% nel quarto trimestre 2023, a fronte di un rendimento complessivo dell’indice dell’11,7%. Tutti i gruppi industriali del settore hanno registrato solidi rendimenti positivi, guidati da finanza al consumo, banche e mercati dei capitali, tutti in rialzo tra il 19 e il 28%. Gli altri tre gruppi settoriali (servizi finanziari, assicurazioni e REIT ipotecari) hanno tutti chiuso in rialzo del 7-9%. Per l'intero anno 2023, il settore finanziario dell'indice S&P 500 ha chiuso in rialzo del 12,1% rispetto a un guadagno complessivo dell’indice del 26,3%.
Continuiamo ad assistere a un miglioramento delle notizie sulla qualità del credito e sull'andamento dei bilanci. Il rallentamento dell'adeguamento della politica monetaria della Fed ha contribuito positivamente. I commenti dei membri del consiglio della Fed negli ultimi tre mesi hanno sottolineato la necessità di rimanere vigili nel processo di lotta all'inflazione in corso. Allo stesso tempo, hanno riconosciuto la diminuzione del ritmo di crescita del tasso d'inflazione globale su base annua, insieme agli effetti ritardati degli aumenti dei tassi degli ultimi 12 mesi che devono ancora manifestarsi pienamente.
L’attenzione del settore continua a essere rivolta alla liquidità e alle differenze di duration tra le attività (prestiti e titoli) e le passività (depositi e finanziamenti a termine) di una determinata banca. Oltre alla liquidità, riteniamo che un altro rischio importante per la salute del sistema bancario sia rappresentato dalla qualità dei prestiti. Le banche sono fortemente esposte agli immobili commerciali (CRE), che stanno attraversando difficoltà secolari significative (post-Covid) e cicliche. Poiché è possibile che ci sarà un’inversione del ciclo economico, la qualità degli asset deve essere monitorata con attenzione. Il conto economico sarà soggetto a continue pressioni sui costi del lavoro, ma ciò sarà compensato da una maggiore efficienza tecnologica e da una migliore gestione generale delle imprese da parte del management.
Nel complesso, i grandi centri monetari, le banche di credito al consumo e le banche interregionali godono oggi di una posizione nettamente migliore rispetto alla crisi finanziaria del 2008-2009 per quanto riguarda un’ampia gamma di parametri relativi a bilancio, capitale e gestione del rischio. Con il ritorno a una crescita normalizzata a lungo termine, le società di crescita secolare con caratteristiche difensive (bassi tassi di leva finanziaria, modelli asset light, attività sostenibili ad alto margine e con un elevato free cash flow) dovrebbero registrare andamenti migliori. Diverse società di pagamenti digitali e di tecnologia finanziaria soddisfano questi criteri.
INFRASTRUTTURE MIDSTREAM
Nel quarto trimestre del 2023 abbiamo assistito a un ulteriore incremento dell'energia midstream, che ha sovraperformato tutti gli altri comparti energetici, ma ha accumulato ritardo rispetto all'indice S&P 500. Dopo un terzo trimestre molto positivo, il settore energetico ha ceduto i guadagni alla fine dell'anno ed è stato il settore del mercato che ha registrato la performance peggiore nel quarto trimestre. Nonostante la solida domanda, i prezzi del petrolio sono scesi costantemente durante il periodo in esame, poiché i disaccordi sulla produzione all'interno dell'OPEC hanno esacerbato le prospettive di approvvigionamento, già in fase di deterioramento. Il greggio WTI è sceso del 21,0% e anche il gas naturale Henry Hub ha evidenziato debole, con un calo del 14,2%. Nonostante il ritardo rispetto al mercato generale, il midstream è stato ancora una volta il comparto energetico con la migliore performance del quarto trimestre e, insieme alle società di raffinazione, l'unico segmento in rialzo. Per l'intero periodo di tre mesi, l'indice Alerian MLP (AMZ) ha guadagnato il 5,0%, mentre l'indice Alerian Midstream Energy (AMNA) ha registrato un rialzo del 6,4%, entrambi in ritardo rispetto al rendimento dell'11,7% dell'indice S&P 500.
Mentre alcuni dei venti favorevoli del 2022 si sono dissipati nel primo semestre dell’anno per lasciar spazio alle incertezze macroeconomiche che hanno penalizzato il settore energetico nel suo complesso, il segmento midstream è in contrasto con il trend generale. In effetti, il midstream è stato il leader del settore dell'energia nel 2023. Il gruppo è ben posizionato sia nel breve che nel lungo termine, genera rendimenti da flussi di cassa superiori alla media e tuttavia scambia con uno sconto di valutazione significativo rispetto al mercato in generale. Riteniamo che questo sfasamento rappresenti un’opportunità, considerata l’importante trasformazione del settore degli ultimi anni. Crediamo che la disciplina del capitale dimostrata dal management proseguirà, che il settore manterrà il trend positivo in termini di free cash flow e le aziende continueranno a restituire capitale agli azionisti. I risultati relativi agli utili sono stati solidi e i riacquisti di azioni continuano a sostenere la valutazione del titolo.
A più lungo termine, le società energetiche midstream svolgeranno un ruolo importante per il futuro dell’energia. La transizione energetica globale richiederà molteplici fonti di energia per avere successo e gli idrocarburi, in particolare il gas naturale, continueranno a svolgere un ruolo, guidando la domanda futura non solo per le materie prime ma anche per i sistemi logistici essenziali che le movimentano.
SERVIZI DI PUBBLICA UTILITÀ
Il settore dei servizi di pubblica utilità dell’indice S&P 500 ha generato un rendimento dell’8,6% nel secondo trimestre 2023, a fronte di un rendimento complessivo dell’indice dell’11,7%. Mentre il settore ha continuato a sottoperformare il mercato in generale, le utility hanno finito per guadagnare nel quarto trimestre del 2023, dopo tre perdite trimestrali consecutive. L'aumento dei tassi di interesse ha penalizzato il gruppo per tutto l'anno, ma il calo dei Treasury decennali e la prospettiva della fine della stretta monetaria della Fed hanno finalmente portato un po' di sollievo al settore delle utility nel quarto trimestre.
Nonostante una significativa ripresa nel 2022, nel 2023 il settore delle utility ha registrato la peggiore performance relativa degli ultimi quarant’anni. Anche se i fondamentali sono rimasti solidi, la performance del gruppo rispetto al mercato in generale ha arrancato negli ultimi cinque anni e il settore delle utility è stato uno dei più deboli. Tuttavia, persino con la volatilità economica degli ultimi anni, le società di servizi di pubblica utilità hanno mantenuto la loro operatività e hanno conseguito solidi guadagni, riducendo allo stesso tempo il rischio dei loro portafogli. Il buon andamento operativo e le potenziali opportunità di crescita degli investimenti in energie rinnovabili dovrebbero contribuire a trainare gli utili del settore in futuro. Inoltre, il perdurare dei timori di recessione e l’appiattimento della curva dei rendimenti giocano a favore. I solidi fondamentali e i fattori di sostegno macroeconomici rafforzano le opportunità offerte dal settore, soprattutto in un contesto in cui i tassi d’interesse continuano a essere inferiori alla media rispetto agli standard storici, anche considerando i recenti rialzi dei tassi.
TEMI SECOLARI PER IL 2024 E OLTRE
Mentre il panorama globale degli investimenti continua a cambiare, la nostra attenzione per la ricerca di società innovative ci permette di evidenziare tematiche dirompenti nel tempo. Riportiamo di seguito i temi secolari che, secondo noi, offrono opportunità di crescita interessanti sulla base della nostra analisi bottom-up.
- Tecnologie avanzate: IA e cloud computing continuano a rivoluzionare le industrie, amplificando la domanda di software e infrastrutture sempre più intelligenti.
- Automazione industriale: Il boom di impianti produttivi e high-tech che sfruttano l’IA sta favorendo una rivoluzionaria automazione dei processi industriali per migliorare l’efficienza.
- Innovazione del settore sanitario: Un ciclo di innovazione caratterizzato da capacità di ricerca avanzate, terapie rivoluzionarie e filiere digitali promuove la domanda di ecosistemi sanitari più integrati.
- Consumi globali: Popolazioni più giovani e numerose con forti redditi a disposizione stanno ridefinendo i modelli di consumo e generando una domanda persistente di beni di lusso.
- Piattaforme fintech: I consumatori dei mercati emergenti stanno rapidamente adottando potenti piattaforme tecnologiche finanziarie, in particolare laddove esistono pochi sistemi finanziari sofisticati.
- Mobilità trasformativa: Il cambiamento dei trend strutturali sul piano dell’autonomia, della mobilità on-demand e dei veicoli elettrici sta creando nuovi ecosistemi di mobilità per trasportare persone e merci dal punto A al punto B in modo più efficiente.
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